Tagged: obs Toggle Comment Threads | Keyboard Shortcuts

  • Virtual Chitchatting 4:31 PM on 2010/12/21 Permalink
    Tags: , , , , obs   

    Bahaya Off Balance Sheet bagi Ketiadaan Likuiditas di Pasar Finansil yang Rapuh

    Oleh: Sando Sasako
    Dosen di salah satu PTS, JB.
    Lead Consultant di Advanced Advocacy Plus.

    Jakarta, 19 September 2008

    Abstract
    The subprime mortgage crisis that started last year in the US has not gone yet. It keeps grinding the global financial giants to the graveyards that have been crowded with the small ones before. The multiplying effect of derivative instruments to the equity by 1000 to 1 has increased the fragility of financial system all over the world. The interlocking nature of derivative contracts makes it vulnerable to cause frightening consequences. It is easier to unravel due to a failure of one contract settlement, which is hedging another contract, which in turn is a hedge to something else. Such potential financial risks have never been calculated as most practictioners are eager to escape the consolidation policy in the balance sheet. The benefits of such off balance sheet activities are directly accumulated into the consolidated balance sheet, but not the financial losses. Lack-of-control and supervisory mechanisms from the management and the authorities, nationally and internationally, are the easy scapegoat to blame.

    JEL Classification Numbers: G1, G21, G32, E1

    Keywords: off-balance-sheet, derivatives

    Author’s e-mail: sandosako (a) yahoo.com

    Latar Belakang

    Kebangkrutan Lehman Brothers di bulan Spetember 2008 merupakan seri kedua dari kelangsungan hidup usahanya. Kebangkrutan pertama terjadi setelah Lehman Brothers pada bulan April 1984 dijual ke Shearson, anak perusahaan American Express. Kebangkrutan Lehman yang pertama dipicu oleh penurunan keuntungan secara drastis dan tidak diharapkan.

    Penurunan keuntungan disebabkan mundurnya beberapa pemegang saham (mitra) kunci yang menimbulkan masalah kecukupan modal yang serius. Mereka menilai manajemen hasil kudeta yang dipimpin Lewis Glucksman lebih memfokuskan diri pada aktivitas bagi-bagi saham dan bonus kepada karyawannya ketimbang kepentingan bisnis jangka panjang Lehman.

    Glucksman berhasil memaksa Peter Peterson, pendahulunya, untuk menyerahkan tahta kepemimpinannya di bulan Juli 1983 dengan pola golden shake-hand. Keberhasilan kudeta Glucksman didasari kedekatannya dengan traders yang banyak memberikan keuntungan bagi Lehman. Sementara Peterson berasal dari kelompok bankers yang banyak berhubungan dengan klien, pesaing, pemerintah, media, dan masyarakat.

    Kebangkrutan Lehman yang kedua dipicu oleh pernyataan pemerintah AS yang tidak akan membantu Lehman untuk mengatasi masalah likuiditas akibat runtuhnya industri KPR (subprime mortgages market) di AS. Pernyataan ini dikeluarkan seminggu sebelum Lehman meminta status bangkrut, tepatnya tidak lama setelah pemerintah mem-bailout GNMA dan FNMA.

    Ketimbang menyelamatkan Lehman beberapa hari sebelumnya, Barclays Plc lebih memilih membeli aset Lehman yang paling produktif seperti unit operasi dan perdagangan perbankan investasi untuk wilayah Amerika Utara dengan nilai US$ 250 juta dan markas besar dan dua pusat data di New Jersey dengan nilai US$ 1,5 milyar.

    Kejatuhan Lehman, menurut beberapa analisis, sebagai hasil reaksi berantai dari kejadian yang lepas kontrolnya bank investasi tersebut. Lehman beroperasi dalam lingkungan bisnis yang sangat tidak menguntungkan, menyusul penurunan nilai aset dan rendahnya tingkat likuiditas.

    Tujuan Penelitian

    Secara umum penelitian bertujuan untuk mendapatkan data, fakta, dan informasi tentang asal-muasal kerapuhan sistem finansil dunia. Berdasarkan hasil analisis dan temuan yang didapatkan, tulisan diharapkan dapat memberikan masukan bagi pihak terkait, mulai dari individu dan perusahaan yang ingin, sedang, dan/atau telah melakukan transaksi derivatif, otoritas dan lembaga pengawas terkait seperti Bank Indonesia, Bursa Efek Indonesia, Bapepam, Departemen Keuangan, serta kalangan akademis.

    Metodologi

    Penelitian untuk makalah ini menggunakan metode deskriptif dan eksplanatif. Penekanan analisa dilakukan terhadap filosofi dasar ekonomi uang dan dinamikanya. Penelitian berfokus pada aspek kausalitas, khususnya pada dampak dan konsekuensi yang ditimbulkan dari satu dan/atau beberapa kejadian sejarah atau yang dihipotetiskan. Penganalisaan dilakukan secara ringkas tapi komprehensif dan kontekstual demi mendapatkan gambaran dan makna yang sesungguhnya sesuai fokus penelitian.

    Data dan informasi yang diperoleh bisa berasal dari pusat-pusat data dan informasi, perpustakaan, toko buku, internet, yang bisa memberikan conclusive perpectives atas tema makalah ini. Data dan informasi dalam penelitian ini berupa dokumen berbentuk buku, file digital, jurnal, peraturan perundang-undangan, makalah, artikel, dan tulisan ilmiah lainnya.

    Teknik analisis data dimulai dengan menginventarisir data, klasifikasi, tabulasi, dan grafis. Penyajian data dan informasi ditampilkan bersama hasil analisis dan interpretasi. Kesimpulan dan rekomendasi merupakan tahapan akhir dari penganalisaan data dan informasi.

    Transformasi Fungsi Uang

    Uang sebagai komoditi yang diperdagangkan dinilai dalam bentuk bunga menjadi alat atau instrumen investasi yang mengejar keuntungan dengan risiko ‘relatif lebih aman’ dibandingkan dengan investasi di sektor riel. Keuntungan yang didapat dari sektor moneter ini berbentuk penciptaan uang dan tidak dibarengi dengan penciptaan nilai tambah di sektor riel. Hal ini sangat berpotensi menimbulkan inflasi. Perkembangan sektor moneter yang sangat pesat, dan tingkat perkembangan sektor riel yang lebih kecil di sisi lain, menyebabkan kedua sektor mengalami dikotomi.

    Fungsi uang di masa kini telah mengalami transformasi dari fungsinya yang khusus sebagai alat tukar (medium of exchange), alat penyimpan nilai (store of value), satuan hitung (unit of account), dan ukuran pembayaran yang tertunda (standard for deferred payment). Uang sebagai aset likuid merepresentasikan fungsi umum dari uang. Tiga fungsi umum lainnya dari uang menurut Davies mencakup: (3)
    1. Sebagai faktor dalam rangka pembentukan harga pasar (framework of the market allocative system).
    2. Sebagai faktor penyebab dalam perekonomian (a causative factor in the economy).
    3. Sebagai faktor pengendali kegiatan ekonomi (controller of the economy).

    Bentuk instrumen atau kebijakan terhadap uang (atau aktivitas moneter) dapat dilakukan secara langsung maupun tidak langsung. Beberapa instrumen pengendali moneter yang bersifat langsung meliputi:
    1. Penetapan suku bunga.
    2. Pagu kredit.
    3. Rasio likuiditas (statutory liquidity ratios).
    4. Kredit langsung (directed, selected, prioritas, dan sejenisnya).
    5. Kuota rediskonto.
    6. Instrumen lainnya. (4)

    Beberapa instrumen pengendali moneter yang bersifat tidak langsung meliputi:
    1. Cadangan Wajib Minimum.
    a. Cadangan primer (primary reserves).
    b. Cadangan sekunder (secondary reserves).
    2. Fasilitas diskonto.
    3. Fasilitas rediskonto.
    4. Operasi Pasar Terbuka.
    a. Lelang Surat Berharga Bank Sentral.
    b. Lelang Surat Berharga Pemerintah.
    c. Operasi Pasar Sekunder.
    5. Fasilitas simpanan bank sentral.
    6. Intervensi valuta asing.
    7. Fasilitas overdraft.
    8. Simpanan sektor pemerintah.
    9. Lelang kredit.
    10. Imbauan.
    11. Instrumen lainnya SWBI (Sertifikat Wadiah Bank Indonesia).

    Dinamika Aset Finansil

    Walau menjadi basis dari ekonomi moneter, ekonomi sektor riel tumbuh tidak sepesat pertumbuhan ekonomi moneter (atau aset finansil). Aset finansil yang nilainya berlipat-lipat dari aset sektor riel (real assets) merupakan salah satu indikatornya. Perbedaan juga bisa berasal dari perlakuan akuntansi yang menerapkan nilai aset finansil pada harga pasar sementara nilai aset riel pada harga perolehan (replacement).

    Aset riel yang bisa berbentuk tanah, gedung, mesin, pengetahuan merupakan faktor-faktor dalam fungsi produksi barang dan jasa. Sementara bentuk aset finansil tidak lebih dari lembaran kertas atau data hasil entry di komputer dan tidak memiliki kontribusi langsung terhadap kapasitas produksi dari suatu ekonomi.

    Walau pun demikian, aset finansil bisa merupakan sarana untuk mengklaim terhadap aset riel, pendapatan dari aset riel, atau klaim pendapatan dari suatu organisasi. Nilai tambah yang dihasilkan sektor riel merupakan net income bagi ekonomi; sementara hasil aset finansil dinyatakan dalam alokasi pendapatan atau kemakmuran (wealth) bagi investor. Satu hal pokok lainnya adalah keberhasilan atau kegagalan aset finansil sangat tergantung pada kinerja aset riel yang menjadi dasarnya (underlying).

    Nilai lebih lainnya dari aset finansil adalah, khusus untuk tipe yang bisa diperdagangkan (marketable securities), lebih mudah dan lebih murah diperdagangkan di pasar (aset) finansil. Pasar (aset) finansil memiliki peran sentral dalam alokasi sumber daya modal, khususnya pada perekonomian yang telah maju yang ditandai dengan telah berlakunya sistem kapitalis.

    Proses modal dialokasikan melalui bursa saham bisa membuat harga saham naik berlipat-lipat dalam sekejap ataupun menjadi tidak berharga dalam hitungan jam atau hari. Dasar yang menjadi dinamika harga saham adalah persepsi bahwa perusahaan yang bersangkutan memiliki prospek yang baik atau buruk. Persepsi tersebut dibangun berdasarkan harapan terjadinya satu atau banyak kejadian.

    Sistem kapitalis dalam pasar modal murni bersifat partikelir. Prinsip mekanisme pasar bebas berlaku tanpa syarat. Setiap pelaku dalam pasar modal berjuang hanya untuk dirinya sendiri, ataupun dalam bentuk konsorsium terbuka atau tertutup. Hampir tidak ada campur tangan pemerintah dan/atau otoritas dalam menjaga dinamika harga surat berharga di pasar modal. Hal ini disebabkan transaksi yang terjadi bersifat B2B.

    Campur tangan pemerintah dan/atau otoritas sangat kentara pada pasar (aset) finansil yang lain, yakni pasar uang. Beberapa piranti pasar uang di Indonesia meliputi Sertifikat Bank Indonesia, promes, wesel, Pasar Uang Antar Bank, sertifikat deposit, surat berharga komersil (CP), dan Banker’s Acceptance.(5) Beberapa piranti lainnya meliputi Surat Utang Negara, Surat Perbendaharaan Negara, Obligasi Negara RI, Obligasi Pemerintah, dan Surat Berharga Syariah (Sukuk) Negara.

    Pasar uang menjadi tempat diperdagangkannya surat-surat berharga berjangka pendek, yakni di bawah satu tahun. Surat berharga dengan jangka waktu lebih dari satu tahun, yang ditransaksikan secara repo dengan jangka waktu kurang dari satu tahun, dikategorikan sebagai transaksi pasar uang.

    Dinamika Pasar Finansil

    Pergerakan aktivitas ekonomi (sektor riel dan/atau sektor finansil) merefleksikan siklus usaha yang sedang mengalami ekspansi (recovery) atau kontraksi (resesi). Lama waktu ekspansi atau resesi berbeda untuk setiap periode observasi. Titik balik (turning points) ditentukan oleh sekumpulan indikator siklis. Perubahan arah indeks komposit tidak secara otomatis mengindikasikan titik balik siklis.

    Siklus usaha diawali dengan titik terendah (trough) dalam kondisi tertekan (depressed), untuk kemudian memasuki tahap ekspansi, dan berakhir dalam kondisi menurun (downturn), agar bisa memasuki tahapan awal lagi (mungkin karena adanya stimulus pemerintah).

    Bulan Maret 1991 ditandai sebagai awal masa ekspansi ekonomi AS yang berlangsung hingga bulan Maret 2001. Sementara secara rata-rata sejak Perang Dunia II, masa ekspansi hampir 50 bulan dan sekitar 29 bulan untuk periode 1854-1945. Di sisi lain, lama kontraksi ekonomi AS rata-rata hanya berlangsung kurang dari 1 tahun untuk periode sejak Perang Dunia II.

    Beberapa hal yang bisa dijadikan patokan telah berakhirnya masa-masa ekspansi antara lain:
    1. Ekonomi yang mengalami overheating dengan inflasi yang semakin naik.
    2. Keterpaksaan bank sentral menaikkan suku bunga.
    3. Adanya kejutan eksternal seperti kenaikan harga minyak dunia, atau
    4. Adanya kejatuhan finansil (financial crash) menyusul
    5. Pecahnya gelembung ekonomi spekulasi (yang mendorong harga aset melambung tinggi).

    Serangkaian indikator siklis yang memberikan gambaran fluktuasi jangka pendek dalam aktivitas ekonomi terbagi atas 3 jenis indikator, yakni indikator ekonomi utama, koinsiden, dan lagging.(6)  Sepuluh indikator utama:
    1. Rata-rata mingguan jam pekerja produksi (manufaktur).
    2. Klaim awal asuransi pengangguran.
    3. Order baru perusahaan manufaktur (industri barang konsumsi dan material).
    4. Kinerja vendor (slower deliveries diffusion index).
    5. Order baru untuk barang-barang modal untuk keperluan non-militer.
    6. Jumlah satuan perumahan swasta (berdasarkan ijin bangunan lokal).
    7. Kemiringan kurva hasil obligasi (yield), misalnya SUN-10 tahun minus bunga federal.
    8. Harga-harga saham, misalnya 500 saham.
    9. Jumlah uang beredar (M2).
    10. Indeks harapan konsumen.

    Empat indikator koinsiden:
    1. Karyawan tetap di bidang non-pertanian.
    2. Pendapatan pribadi minus pembayaran transfer.
    3. Produksi industri.
    4. Penjualan manufaktur dan perdagangan.

    Tujuh indikator lagging:
    1. Rata-rata lama menganggur.
    2. Rasio persediaan dagang terhadap penjualan.
    3. Perubahan indeks upah buruh per unit output.
    4. Rata-rata bunga utama yang ditetapkan bank.
    5. Jumlah utang dagang dan industri yang belum dilunasi.
    6. Rasio tagihan cicilan kredit konsumen terhadap pendapatan pribadi.
    7. Perubahan indeks harga konsumen jasa.

    Pasar (aset) finansil, pasar saham khususnya, merefleksikan kekuatan ekonomi sekaligus aktivitas ekonomi sektor riel. Hubungan dua arah ini bersifat timbal-balik. Ketika ekonomi sedang buruk, kebanyakan perusahaan akan memiliki kinerja buruk pula, demikian pula bursa saham. Sebaliknya, ketika ekonomi membaik, kebanyakan perusahaan akan berkinerja baik pula, dan bursa saham merefleksikan kekuatan ekonomi yang riel.

    Berdasarkan analisa sensitivitas umum, (indeks) harga saham merupakan indikator paling sensitif terhadap siklus usaha. Berdasarkan observasi terhadap fakta sejarah, harga-harga saham menjulang tinggi setahun sebelum dimulainya resesi. (7)

    Dengan kata lain, segala aktivitas yang terjadi di pasar (aset) finansil berpotensi memberikan pengaruh langsung terhadap kemakmuran individu (personal wealth), prilaku bisnis dan konsumen, serta keseluruhan kinerja ekonomi. Dasar yang melatarbelakangi adalah transaksi bernilai trilyunan dollar AS di seluruh dunia yang bisa berdampak pada kehidupan sehari-hari dalam bentuk keuntungan usaha dan/atau sebagai hasil aktivitas produksi barang dan jasa. Hal ini berlaku dua arah.

    Risiko Mencari Keuntungan

    Setiap usaha (yang memaksimalkan keuntungan) pasti berisiko. Adagium yang berlaku di dunia investasi adalah harapan keuntungan yang lebih tinggi (higher returns) hanya bisa didapat pada harga risiko yang lebih besar (greater risks). Trade-off antara risiko-keuntungan (risk-return) merupakan fokus dari proses investasi. Preferensi investor terhadap risiko membedakannya antara pengambil risiko (risk-taker) dan penghindar risiko (risk-averter).

    Secara statistik, risiko didefinisikan sebagai volatilitas atau standar deviasi arus kas bersih suatu usaha. Risiko bisa pula diukur dalam bentuk berbagai produk keuangan. Khusus untuk bisnis bank, manajemen risiko merupakan bisnis inti bagi bank. (8)

    Risiko bisa pula didefinisikan sebagai peluang hasil aktual dari suatu investasi yang berbeda dengan hasil yang diharapkan. Semakin variabel hasil yang mungkin terjadi, semakin besar risikonya. Investor bersedia membeli aset tertentu jika harapan keuntungan dinilai cukup memberikan kompensasi atas risiko yang harus ditanggungnya. Realisasi harapan keuntungan dalam investasi jangka panjang adalah lebih baik dari jangka pendek.

    Pencarian keuntungan semaksimal mungkin dalam waktu yang sesingkat-singkatnya mencerminkan prilaku investor jangka pendek. Di sisi lain, investor jangka panjang sejatinya tidak terlalu mempertimbangkan arah pergerakan pasar di sepanjang waktu melainkan arah pergerakan pasar pada masa-masa yang akan datang.

    Globalisasi atau internasionalisasi pasar finansil membuat lingkungan ekonomi menjadi tempat yang semakin berisiko. Beberapa faktor yang menyebabkan kondisi tersebut antara lain karena suku bunga yang berfluktuasi liar, indeks saham yang naik-turun secara drastis, dominansi aksi spekulasi dan/atau aksi pencarian keuntungan secara cepat di berbagai pasar finansil, banyaknya kejadian wanprestasi di berbagai institusi keuangan, dan lainnya.

    Secara lebih spesifik, risiko investasi terhadap aset finansil bisa bersumber dari: (9)
    1. Suku bunga. Harga aset finansil berbanding terbalik dengan suku bunga.
    2. Pasar. Risiko pasar bisa berupa fluktuasi bursa saham, kondisi resesi ekonomi, perang, perubahan struktur ekonomi, dan perubahan preferensi konsumen.
    3. Inflasi atau daya beli. Pemberi pinjaman biasanya meminta tambahan premi inflasi guna mengkompensasi kehilangan daya beli.
    4. Usaha. Risiko usaha di sektor riel di setiap industri atau lingkungan berbeda.
    5. Finansil. Risiko finansil biasanya diasosiasikan dengan pemanfaatan pembiayaan dari utang (debt financing). Semakin besar proporsi aset yang dibiayai dari hutang, semakin besar variabilitas hasil, ceteris paribus.
    6. Likuiditas. Risiko likuiditas biasanya diasosiasikan dengan pasar sekunder tertentu. Suatu produk investasi yang bisa cepat dibeli atau dijual, dan tanpa konsesi harga yang signifikan, dianggap likuid. Semakin tinggi tingkat ketidakpastian waktu dan konsesi harga, semakin besar risiko likuiditas.
    7. Nilai tukar, khususnya bagi investasi di luar negeri.
    8. Negara atau politis, khususnya bagi investasi di luar negeri. Termasuk di dalamnya adalah risiko ekonomi, stabilitas, dan kelangsungan ekonomi (viability).

    Efek Domino Risiko Bank

    Walau serupa, risiko yang dihadapi bank tidak jauh berbeda dengan risiko berinvestasi. Pengalaman menunjukkan bahwa kegagalan banyak bank disebabkan adanya cacat pada penilaian risiko kredit secara layak, ketimbang kegagalan pada manajemen bentuk lain dari risiko. Beberapa bentuk risiko yang spesifik dihadapi bank mencakup: (10)
    1. Risiko kredit. Aset atau pinjaman yang diberikan berisiko gagal bayar atau terlambat bayar yang berdampak pada penurunan present value dari aset dan mengurangi tingkat solvabilitas bank. Risiko kredit berubah menjadi risiko counterparty ketika bank dan nasabah terikat dalam suatu kontrak finansil, yakni pada instrumen finansil yang diperdagangkan.
    2. Risiko likuiditas dan pendanaan. Risiko ketidakcukupan likuiditas guna beroperasi secara normal, khususnya dalam kemampuan memenuhi kewajiban (liabilities). Risiko pendanaan merupakan kemampuan bank mendanai kegiatan harian.
    3. Risiko penyelesaian/pembayaran atau lebih dikenal dengan istilah risiko Herstatt. (11) Risiko ini timbul ketika penyerahan uang atau aset dilakukan sebelum uang atau aset diterima.
    Rugi valas yang diderita bank Jerman tersebut membuatnya harus ditutup sementara dollar AS yang harus dibayarkan ke bank-bank Amerika tidak dilaksanakan membuat bank-bank terkait mengalami krisis likuiditas dan memicu kolapsnya sistem pembayaran di AS di tahun 1974. Risiko yang terjadi di pasar uang antar bank menimbulkan efek domino yang berantai.
    Solusi permasalahan ini baru terealisasi 20 tahun kemudian melalui sistem netting, di mana pembayaran dapat dilakukan secara kumulatif ke satu pihak, ketimbang serangkaian pembayaran ke banyak bank korespondensi. Beberapa sistem netting swasta yang telah operasional sejak 1994 adalah ECHO dan Multinet.
    Demi menjaga aktualisasi risiko settlement, kebanyakan bank sentral atau regulator menetapkan beberapa ketentuan, antara lain:
    a. Kesepakatan sukarela untuk patuh terhadap batasan bilateral atas tagihan kredit (exposure).
    b. Penutupan tagihan multilateral.
    c. Persyaratan kolateral.
    d. Legalisasi sistem netting bilateral dan multilateral.
    e. Penetapan tingkat penalti bagi bank yang menghubungi bank sentral di akhir hari transaksi.
    Dewasa ini, negara-negara yang ekonomi dan pasar finansilnya telah terintegrasi ke dunia internasional biasanya telah menerapkan sitem RTGS (real time gross settlement).

    4. Risiko suku bunga. Risiko tipe ini muncul akibat tidak klopnya (mismatch) volume dan jatuh temponya produk finansil yang sensitif terhadap bunga mulai dari aset, pasiva, dan portofolio dalam kategori off-balance sheet.
    5. Risiko pasar atau harga. Risiko pasar (umum atau spesifik) yang potensil dialami bank bisa berasal dari efek utang (obligasi, instrumen utang berbunga tetap atau mengambang), derivatif utang (kontrak forward rate, futures dan options pada instrumen utang, swap bunga dan kurs, posisi forward valas), ekuitas, derivatif ekuitas (swap ekuitas, futures dan options pada indeks ekuitas, options atas futures, warrants), dan transaksi kurs.
    Risiko pasar sistematik atau risiko umum disebabkan perubahan harga seluruh instrumen pasar karena perubahan kebijakan ekonomi sebagai contoh. Risiko pasar non-sistematik muncul ketika harga satu instrumen keluar dari jalur yang dilalui instrumen sejenis.
    6. Risiko valuta asing atau kurs. Aplikasi sistem nilai tukar mengambang membuat posisi net short atau long open pada satu kurs yang dipegang oleh bank menjadi berisiko valas, jenis lain dari risiko pasar. Posisi bank dalam banyak transaksi spot, forward, dan swap membuatnya rentan terhadap risiko mismatch dalam kurs dan jatuh tempo karena perubahan posisi bisa terjadi secara dramatis dalam hitungan menit.
    7. Risiko gearing/utang (leverage).
    8. Risiko kedaulatan dan politik.
    9. Risiko operasional. Risiko ini biasanya muncul akibat adanya penipuan atau biaya yang tidak diharapkan seperti litigasi.
    10. Risiko perbankan global.

    Kebijakan Too Big To Fail

    Peran sentral dan strategis dari sistem perbankan membuatnya rentan terhadap efek penularan (contagion). Ketika suatu bank mengalami penarikan dana masyarakat secara besar-besaran (bank run), nilai aset bank yang dilikuidasi mengalami penurunan drastis. Jika ini terjadi pada banyak bank, termasuk bank yang paling sehat sekalipun, sistem keuangan bisa kolaps.

    Efek berantai dimulai ketika bank yang mengalami run, bank tersebut memicu kontraksi deposit secara berganda di sistem keuangan pada aplikasi sistem pencadangan fraksional. Intervensi bank sentral atau suspensi konvertibilitas menjadi keharusan demi mencegah penurunan nilai aset. Bank run yang terjadi pada banyak bank (bank panic) berpotensi menyebabkan krisis finansil.

    Kerentanan perbankan terhadap penularan menciptakan risiko sistemik, yakni risiko yang bisa merusak sistem finansil dam ekonomi makro serta menimbulkan ongkos sosial yang tinggi dalam hal hilangnya metode intermediasi (fungsi bank) dan transmisi uang. Besarnya potensi ongkos sosial dari kegagalan sistem finansil membuat negara melalui otoritasnya membuat serangkaian aturan dan ketentuan yang ketat bagi industri perbankan.

    Dalam rangka intervensi ke pasar finansil, pemerintah melalui otoritas moneter menetapkan berbagai bentuk instrumen pengendali moneter. Instrumen ini dimanfaatkan seoptimal dan semaksimal mungkin dalam pasar uang antar bank, tempat di mana pemerintah dan otoritas moneter bisa melakukan intervensi ke pasar finansil. Pasar uang antar bank memiliki fungsi sebagai peredam risiko sekaligus penyebar risiko serta membuat sistem perbankan global rentan terhadap kejutan luar (exogenous shocks). Termasuk ke dalam instrumen pengendali moneter adalah utang pemerintah.

    Dalam upaya meminimisasi krisis finansil, pemerintah sangat menekankan aplikasi prinsip kehati-hatian (prudential) dalam sistem perbankan. Beberapa ketentuan yang menyertai meliputi: (12)
    1. Jaminan keselamatan pemerintah (government safety net).
    a. Fungsi otoritas moneter (atau bank sentral) sebagai lender of the last resort.
    b. Fungsi otoritas moneter (atau bank sentral) sebagai pemimpin dalam penyelamatan lifeboat dibantu beberapa bank sehat dalam upaya menyelamatkan bank bermasalah.
    2. Pembatasan persyaratan permodalan dan pemilikan aset bank (bank asset holdings).
    3. Pemeringkatan dan penilaian bank.
    4. Persyaratan keterbukaan.
    5. Perlindungan konsumen.
    6. Pembatasan persaingan.
    7. Pemisahan perbankan dengan industri sekuritas.

    Jaminan yang diberikan pemerintah dalam bentuk lender of the last resort, dalam perkembangannya, melahirkan kebijakan, doktrin, sikap too big to fail. Institusi finansil kelas dunia kemudian memanfaatkan kebijakan ini dengan mengadopsi risiko yang lebih besar demi mendapatkan keuntungan yang lebih tinggi.

    Asumsi yang dipegang teguh adalah risiko pemberian pinjaman, khususnya dalam rangka pemenuhan kewajiban bila terjadi gagal bayar atau telat bayar, akan di-bail-out sepenuhnya oleh pemerintah. Pola kebijakan ini didasari pertimbangan kepentingan nasional dan internasional bahwa kolapsnya suatu atau beberapa institusi, yang merupakan sumber ketidakstabilan sistem finansil, dapat memprovokasi bank panic atau menjadi prima facie dari hilangnya bisnis di (atau status sebagai) pusat finansil internasional ternama.

    Kebijakan too big to fail menjadi problematik menimbang beberapa faktor berikut:
    1. Moral hazard yang semakin tinggi yang membuat bank memiliki insentif mengambil risiko lebih besar.
    2. Pengawas bank tidak memonitor aktivitas bank-bank yang lebih kecil.
    3. Doktrin tersebut memberikan bank-bank besar keunggulan kompetitif dibandingkan bank-bank kecil.

    Inovasi Menyembunyikan Risiko Finansil

    Ketatnya pemberlakuan prinsip kehati-hatian dalam operasionalisasi harian, membuat bank harus pintar-pintar menyembunyikan risiko finansil dari aktivitas yang dilakukannya. Agar berbagai ketentuan perbankan tidak dilanggar, banyak bank kemudian menerbitkan instrumen off-balance sheet (OBS).

    Instrumen OBS merupakan kontrak atau komitmen darurat (contingent) yang menghasilkan pendapatan bagi bank tetapi tidak dilaporkan sebagai aset atau liabilities dalam neraca tradisional suatu bank. Instrumen OBS bisa berbentuk asset-backed securities (ABS), stand-by L/C, garansi terhadap commercial paper, sampai kepada derivatif yang kompleks seperti swaptions.

    Tidak nampaknya instrumen OBS dalam neraca berdampak pada rendahnya persyaratan modal yang dibutuhkan (sesuai aturan hukum yang berlaku) dalam membiayai instrumen OBS tersebut. Aktivitas OBS, baik di sisi aktiva dan pasiva, pada dasarnya bertujuan untuk meningkatkan kualitas pendapatan (earnings quality).

    Banyak bank melakukan bisnis OBS karena didasari keyakinan aktivitas tersebut bisa meningkatkan profitability bank dengan berbagai alasan, yakni:
    1. Instrumen OBS menghasilkan pendapatan fee, dan oleh karenanya dianggap sebagai sejenis produk finansil.
    2. Instrumen OBS bisa meningkatkan kemampuan bank dalam teknik manajemen risiko, untuk kemudian meningkatkan profitability dan nilai tambah bagi pemegang saham.
    3. Instrumen OBS bisa membuat bank lebih mudah dalam hal memenuhi standar permodalan, seandainya otoritas moneter hanya terfokus pada neraca bank saja. Termasuk didalamnya adalah menghindari pajak cadangan wajib dan premi asuransi deposito.

    Aset yang disekuritisasi bank melibatkan aset tradisional dan terdapat dalam neraca yang tidak dipasarkan (seperti pinjaman) menjadi efek yang dapat diperdagangkan (marketable securities) dan memindahkannya menjadi off-balance sheet. Sekuritisasi juga dikenal dengan sebutan structured finance. (13)

    Sekuritisasi merupakan proses penjualan aset tradisional bank seperti hipotik kepada satu trust atau perusahaan, yang kemudian menjual aset tersebut sebagai sekuritas. Proses tersebut terjadi di pasar informal (biasanya melalui inisiatif bank mencari peminjam), fungsi tradisional yang berhubungan dengan aset pinjaman diurai (unbundled) sehingga aset tersebut bisa dipasarkan sebagai sekuritas di pasar formal. (14)

    Ketika aset bank disekuritisasi, berbagai fungsi tradisional bank yang berbeda diuraikan (unbundled) menjadi struktur yang dikenal dengan pass through. Fungsi-fungsi yang diuraikan meliputi:
    1. Origination, peminjam didapatkan melalui bank yang memasarkan ketersediaan pinjaman (loan).
    2. Credit analysis, kesamaan pinjaman dilunasi peminjam dievaluasi.
    3. Loan servicing, memastikan pinjaman dilunasi (serviced).
    4. Credit support, evaluasi dibuat berdasarkan kelayakan dukungan terhadap peminjam seandainya ada perubahan dalam creditworthiness peminjam setiap saat selama jangka waktu pinjaman.
    5. Funding function, pendanaan pinjaman dijamin (secured) melalui penciptaan produk-produk deposit yang atraktif bagi nasabah kecil (retail) dan besar (wholesale).
    6. Servicing function, administrasi dan penegakkan aturan kontrak pinjaman.
    7. Warehousing function, pinjaman merupakan satu dari banyak pinjaman yang sangat homogen yang disimpan sebagai portofolio.

    Ilustrasi sekuritisasai aset adalah sebagai berikut:
    1. Perusahaan A menjamin utang (outstanding debt) perusahaan B.
    2. Mungkin saja A memiliki saham B.
    3. Kewajiban A seharusnya dipaparkan sebagai contingent liability, yang mana A mungkin harus melakukan pembayaran talangan (cicilan) utang B.
    4. Kewajiban A bisa tidak dilaporkan sebagai bagian dari utang A yang belum lunas (outstanding debt).

    Ilustrasi kedua adalah leasing yang bisa digunakan untuk mengelola aset dan pasiva OBS. Perusahaan penerbangan bisa tidak melaporkan pesawatnya dalam neraca, tetapi memiliki (cicilan) leasing jangka panjang yang secara virtual ekuivalen dengan kepemilikan melalui utang (debt-financed ownership). Bila leasing tersebut dinyatakan sebagai operating lease ketimbang financial lease, laporan nilai (operating) lease bisa nampak sebagai catatan kaki pada laporan keuangan.

    Menurut Brealey dan Myers, sampai akhir tahun 1976, financial lease diperlakukan sebagai pembiayaan off-balance sheet. Suatu aset yang dibeli suatu perusahaan bisa tidak dilaporkan sebagai aset atau kontrak leasing dalam neracanya bila pembiayaannya dilakukan secara financial lease. Perusahaan tersebut hanya diwajibkan memberikan catatan kaki singkat terhadap account-nya yang menjelaskan kewajiban leasing-nya (lease obligation). (15)

    Standar akuntansi yang berlaku dewasa ini telah mengharuskan seluruh capital (financial) lease dikapitalisasi. Nilai aktual (present value) pembayaran leasing harus dikalkulasi dan ditampilkan sebagai utang di sisi pasiva dan sebagai aset. Aset ini kemudian diamortisasi sesuai umur kontrak leasing.

    FASB (Financial Accounting Standard Board) mengkategorikan capital lease bila memenuhi persyaratan berikut:
    1. Kontrak leasing mengalihkan kepemilikan kepada lessee sebelum kontrak berakhir.
    2. Lessee dapat membeli aset dengan harga rendah (bargain) ketika kontrak leasing berakhir.
    3. Kontrak leasing berakhir ketika estimasi nilai ekonomis aset berada di bawah 75%.
    4. Nilai aktual (present value) pembayaran leasing minimal sebesar 90% nilai aset.

    Bencana Prilaku Berisiko Berlebihan

    Praktik menyembunyikan risiko finansil serta perlakuan off-balance sheet membuat aktivitas demikian tidak ubahnya seperti menimbun risiko finansil. Aktivitas OBS yang semakin intensif secara tidak langsung menaikkan profil risiko bank yang bersangkutan. Profil risiko disembunyikan sedemikian rupa guna mengurangi risk exposures dan menurunkan biaya meminjam (borrowing).

    Aktivitas yang off-the-record ini membutakan akuntan, setiap individu dalam manajemen bank, dan otoritas pengawasan. Ketika aktivitas OBS mendapatkan untung, transaksinya dicatat sebagai fee income. Sebaliknya, bila merugi, upaya menutupi akumulasi besar kerugian diibaratkan seperti menutupi gunung api yang siap meletus kapan saja.

    Kolapsnya pasar seluruh ABS bisa diartikan sebagai bukti kegagalan dan hilangnya kontrol bank sentral terhadap pasar finansil. Komisi Pengawasan Perbankan Basel sendiri telah mengingatkan bahaya bencana OBS lebih dari 20 tahun yang lalu, tepatnya di bulan Maret 1986, jauh sebelum pasar subprime mortgage meledak di tahun 2007 lalu.

    Risiko OBS tidak jauh berbeda dengan risiko on-balance sheet. Penganalisaan risiko off-balance sheet dan on-balance sheet seharusnya merupakan bagian integral dari profil keseluruhan risiko bank. Pemahaman profil risiko hendaknya diaplikasikan oleh bank dalam bentuk pendekatan terkoordinasi dalam manajemen risiko serta pemberian perhatian khusus pada korelasi yang mungkin terjadi pada berbagai tipe risiko aktivitas OBS.

    Risiko OBS tidak jauh berbeda dengan risiko bank pada umumnya, melainkan pada tingkatan dan eskalasi yang lebih tinggi dan signifikan. Komitmen pemberian pinjaman yang sifatnya callable pada opsi penerima pinjaman membuat bank rentan terhadap risiko pendanaan ketika debitur meminta pinjamannya segera dicairkan.

    Secara lebih spesifik, risiko OBS menjelma pada kebaruan instrumen OBS, institusinya, dan perbedaan akuntansi. NIF sebagai salah satu instrumen OBS bisa merupakan komitmen dan/atau kontingen dalam pengertian tradisional. Translasi derajat relatif dari risiko ke dalam perangkat manajemen dan kebijakan penilaian risiko pengawasan merupakan yang masalah cukup pelik bila ditimbang secara teoritis, praktis, dan hukum.

    NIF (Note Issuance Facilities) dan RUF (Revolving Underwriting Facilities) merupakan dua contoh instrumen OBS berkategori risiko sedang. Risiko sedang merupakan tingkatan risiko kredit yang signifikan tetapi memiliki unsur mitigasi. Risiko penuh (full risk) instrumen OBS merupakan substitusi kredit langsung yang risiko kreditnya setara dengan yang dicatat dalam neraca (on-balance sheet). Walau instrumen OBS ada yang berisiko rendah, bukan berarti bisa diabaikan.

    Instrumen OBS bisa dikelompokkan ke dalam 4 bagian, yakni:
    1. Guarantees and similar contingent liabilities.
    2. Commitments.
    3. Market-related transactions.
    4. Advisory, management, and underwriting functions.

    Bertaruh pada Aset Fiktif

    Ketika sekuritisasi dilakukan sebagai turunan (derived) dari suatu atau banyak produk finansil, surat berharga yang dihasilkan dapat dianggap sebagai derivative securities (derivatives, efek derivatif). Karena sifatnya yang turunan (derivatif), investor yang memegang efek derivatif pada dasarnya memiliki aset ‘fiktif’.

    Aset fiktif hanya memiliki nilai ketika underlying assets (aset yang riel secara fisik) memang memiliki nilai. Harapan kenaikan nilai aset riel merupakan dasar perhitungan keuntungan dari memiliki aset fiktif. Ketika nilai aset riel turun, nilai aset fiktif yang mengalami penurunan mengalami multiplikasi sebesar multiplikasi kenaikannya. Hal inilah yang terjadi pada nilai efek subprime mortgage.

    Bagan berikut seakan ingin bercerita bahwa ketika sistem pembayaran berangsur berhenti akibat gagal bayar bernominal relatif kecil, satu kejadian kecil bisa menimbulkan konsekuensi yang mengerikan. Hal ini seperti konsisten dengan contoh dari chaos theory dari kepakan sayap kupu-kupu di Afrika bisa menghasilkan topan di Cina.

    Bagan – 1. Multiplikasi Penciptaan Aset Fiktif

    Sumber: Peter Breuer, Measuring Off-Balance-Sheet Leverage.

    Convertible securities, rights, warrants merupakan efek derivatif-ekuitas (equity-derivative securities). Opsi terhadap efek tipe ini tidak harus direalisasi (dan bahkan sering tidak layak untuk direalisasikan). Keuntungan atau kerugian dari memiliki efek ini berasal dari selisih harga jual dan harga beli.

    Efek derivatif-ekuitas dan/atau indeks berasal dari keinginan investor untuk tetap aktif mengikuti pergerakan dan dinamika harga surat berharga dan/atau indeks. Tidak jarang harga banyak surat berharga bergerak dalam kisaran sempit, berfluktuasi kecil, nilai transaksi tergantung kapitalisasi surat berharga itu sendiri, dan lainnya.

    Investor institusi yang memiliki dana trilyunan rupiah tentu tidak bisa bergerak bebas karena adanya berbagai ketentuan dan batasan yang berlaku di pasar modal. Praktek-praktek menggoreng saham, insider trading, atau yang sejenisnya sudah basi bagi mereka. Mereka tidak ingin terkena penalti bila ada ketentuan yang terlanggarkan. Mereka tidak ingin dana mereka terhenti barang sedetik pun karena adanya suspensi saham, indeks, atau lainnya. Dari sinilah lahirnya pasar efek derivatif dan praktek mark-to-market. Pasar di sini diartikan sebagai harga pasar suatu efek dan indeks pasar yang terjadi.

    Kontrak opsi standar mulai diperdagangkan di AS sejak tahun 1973 di CBOE (Chicago Board Options Exchange). Pasar derivatif mulai dibuka menyusul semakin maraknya pasar over-the-counter pada stock options. Standarisasi dan pasar derivatif yang ada membelenggu kebebasan investor institusi yang memiliki dana raksasa. Pembebasan batasan standarisasi menjelma ke efek derivatif yang bersifat sesuai pesanan (custom-tailored)

    Beberapa aplikasi penting dari efek derivatif finansil mencakup manajemen risiko, efisiensi perdagangan, dan spekulasi. Efek derivatif menawarkan peluang untuk membatasi risiko yang dihadapi investor individu dan perusahaan. Efek tersebut juga bisa digunakan sebagai pengganti posisi yang berlaku (underlying positions) dan bisa menurunkan biaya transaksi serta menaikkan likuiditas.

    Efek derivatif saham dan indeks (equity-linked derivatives) merupakan satu dari empat produk derivatif utama. Tiga produk lainnya terkait erat dengan suku bunga, valuta asing, dan komoditi. Efek derivatif ekuitas menempati peringkat ketiga dalam hal nilai pasar bruto dan jumlah notional dengan nilai masing-masingnya sebesar US$ 293 milyar dan US$ 1.671 milyar pada akhir Juni 2000.

    Paragraf berikut mencoba menjelaskan mekanisme dan arti salah satu transaksi swap: (16)
    A swap dealer might advertise its willingness to exchange, or swap, a cash flow based on the 6-month LIBOR rate for one based on a fixed rate of 7%.
    The portfolio manager would then enter into a swap agreement with the dealer to pay 7% on notional principal of $100 million dan receive payment of the LIBOR rate on that amount of notional principal.
    The participants to the swap do not loan each other money. They agree only to exchange a fixed cash flow for a variable cash flow that depends on the short-term interest rate. This is why the principal is described as notional. The notional principal is simply a way to describe the size of the swap agreement.
    In this example, the parties to the swap exchange a 7% fixed rate for the LIBOR rate; the difference between LIBOR and 7% is multiplied by notional principal to determine the cash flow exchanged by the parties.

    Akuntansi OBS

    Sarana pembiayaan (financing vehicles) OBS mulai diciptakan di tahun 1980-an dalam rangka membiayai swastanisasi dan serangkaian IPO perusahaan-perusahaan Mexico dan Amerika Selatan. Dampaknya, akuntansi OBS ke dalam aplikasi US GAAP menjadi suatu keharusan, walau tanpa ada kejelasan standarisasinya.

    Akuntansi OBS mulai diidentifikasi Financial Accounting Standard Board (FASB) pada bulan November 1983 melalui Statement No.76 (tentang Extinguishment of Debt) dan No.77 (tentang Reporting by Transferors for Transfers of Receivables with Recourse). Kedua Statement ini kemudian digantikan dengan Statement No.125 dan No.140 (tentang Accounting for Transfers and Servicing of Financial Assets and Extinguishment of Liabilities – Sept. 2000).

    Menurut FAS 140, akuntansi transaksi sekuritisasi tergantung ketentuan struktural yang diadopsi dan dapat dilaksanakan sesuai salah satu dari empat cara berikut: (17)
    1. Sebagai penjualan, ketika penjual atau originator tidak memiliki keterlibatan berkelanjutan dengan aset yang dialihkan.
    2. Sebagai pembiayaan, ketika persyaratan FAS 140 untuk akuntansi penjualan tidak terpenuhi.
    3. Bukan sebagai penjualan atau pun pembiayaan, ketika tidak ada hasil (proceed) selain bunga dari aset yang dialihkan seperti mortgage-backed securities (MBS).
    4. Sebagai penjualan sebagian, ketika pengalih (transferor) menahan bunga dan/atau service terhadap aset dan kriteria penjualan pada FAS 140 tidak terpenuhi.

    Cara keempat merupakan yang paling banyak diterapkan dalam praktek sekuritisasi yang berakibat pada dihilangkannya pembiayaan tunai dan aset dalam neraca, sementara bunga yang ditahan tetap ada di neraca, walau pun dalam bentuk baru seperti mortgage servicing rights.

    Agar transaksi bisa memenuhi kualifikasi sebagai penjualan, diciptakanlah badan hukum terpisah yang dikenal dengan sebutan SPE (special purpose entity). SPE ini kemudian memiliki aset yang dialihkan serta dibolehkan pula menjaminkan aset tersebut. Bila penjual bangkrut, krediturnya tidak bisa melakukan klaim terhadap aset SPE; begitu pula bila SPE bangkrut, transferor tidak terpengaruh.

    Praktek FAS 140 dikritik tajam oleh badan akutansi standar lainnya karena membolehkan metode sekuritisasi OBS, ketimbang menerapkan praktek akuntansi yang baik. Walau beberapa penyesuaian kemudian dilakukan, hal ini tetap saja dinilai bersifat plastis dan tidak tegas alias tidak konsisten.

    Di Inggris, perlakuan akuntansi OBS ditetapkan Accounting Standards Board di tahun 1994 dalam Financial Reporting Standard 5 (tentang Reporting the Substance of Transactions). FRS 5 menetapkan dampak komersil (risiko dan manfaat) setiap transaksi sekuritisasi sebagai dasar penetapan suatu transaksi dicatatkan ke dalam neraca atau tidak, bukannya berdasarkan status atau struktur hukum dari transaksi.

    Perlakuan sekuritisasi di Inggris bisa dibedakan atas 3 hal, yakni derecognition, linked-presentation, dan separate presentation. Setiap perlakuan memiliki persyaratan dan/atau kondisi masing-masing. Satu hal yang perlu dicatat adalah ketika pengenalan ulang (re-recognition) menjadi suatu keharusan bagi originator, SPV (special purpose vehicle) bisa dicatatkan ulang di neraca berdasarkan ketentuan quasi-subsidiaries, yakni ketika sponsor atau repackager memiliki kepentingan yang signifikan atas rewards dari kolam aset.

    Tabel – 1. Ringkasan Perlakuan Transaksi Sekuritisasi menurut UK GAAP

    Sumber: Peter Jeffrey, International Harmonization of Accounting Standards, and The Question of Off-Balance Sheet Treatment.

    Perbedaan pendekatan, perlakuan, dan lainnya daripada ketiga sistem akuntansi utama, yakni US GAAP, UK GAAP, dan International Accounting Standard (IAS), membuat ketiganya jauh dari harapan untuk bisa diharmonisasikan. Diametrika dan logika yang berlawanan satu sama lain, membuat satu transaksi sekuritisasi bisa ditafsirkan berbeda dan berpotensi membingungkan investor dan pasar modal serta validitas masing-masing standar akuntansi.

    Komisi Pengawasan Perbankan Basel pun, di tahun 2001, seakan membebaskan regulator membuat aturannya masing-masing dan bebas pula untuk tidak mengikuti perlakuan akuntansi manapun jua. (18) Hal yang seharusnya menjadi pertanyaan adalah apakah sekuritisasi dilakukan dalam rangka menghindari ketentuan persyaratan modal.

    Hal lain yang sangat perlu diperhatikan, menurut Jeffrey, adalah banyaknya manfaat positif yang bisa didapatkan dari sekuritisasi bila tidak dimasukkan ke dalam pernyataan keuangan berpotensi menimbulkan depresi yang dalam. Beberapa manfaat pasti tersebut meliputi:
    1. Perusahaan bisa mendapatkan pendanaan dengan biaya efektif.
    2. Modal.
    3. Pengalihan risiko.
    4. Menstimulasi manajemen risiko.
    5. Menaikkan efisiensi operasional secara keseluruhan.

    Fleksibilitas Pasal Karet

    Ketidaktegasan pasal-pasal dalam FAS 140 membuat para originator bebas berakrobat dalam menjalankan aktivitas OBS, mulai dari sekuritisasi, penciptaan SPE, peminjaman uang oleh SPE dengan jaminan originator, bisa itu dalam bentuk saham, harga sahamnya, atau credit rating dari originator.

    Ketiga faktor tersebut yang merupakan landasan operasional dari bisnis OBS mengerucut pada satu hal, yakni harga saham. Harga saham yang tetap tinggi mengandung arti bahwa originator memang perusahaan yang baik, credit rating yang baik. Harga yang harus dibayar untuk mempertahankan image tersebut berupa pemberian paket kompensasi kepada para manajer dalam bentuk insentif pada harga berapa pun.

    Ketika kompensasi yang harus dibayarkan tidak mengenal batasan, implikasi yang nyata adalah semua kaidah dan norma yang berlaku sudah pasti terlanggarkan dengan sengaja. Manajemen puncak seakan menutup mata untuk menerapkan praktek prinsip Good Corporate Governance, terutama setelah dicatatkannya pertumbuhan rata-rata tahunan dari revenue yang lebih dari 50% dalam waktu, misalnya, 5 tahun.

    Beberapa bentuk pelanggaran FAS 140:
    1. SPE yang idealnya merupakan perusahaan terpisah, pada kenyataannya, dijalankan oleh karyawan originator.
    2. Utang SPE dijamin originator.
    3. Kedua hal di atas membuat aktivitas keuangan SPE wajib dikonsolidasikan ke dalam laporan keuangan originator.
    4. Originator tidak memiliki kontrol sedikit pun terhadap SPE.
    5. Keuntungan dari praktek akuntansi mark-to-market yang dilakukan SPE langsung direalisasikan dan dikonsolidasikan ke originator.
    6. Kerugian dari praktek akuntansi mark-to-market yang dilakukan SPE tidak diakui oleh originator.

    Fleksibilitas yang ditawarkan FAS 140 sebenarnya bertujuan memberikan kemudahan bagi originator untuk bebas ber inovasi di bidang instrumen keuangan dan mempraktekkannya di sistem keuangan ‘global’. Global di sini diartikan para pelakunya yang berasal dari seluruh penjuru dunia yang melakukan investasi di pasar keuangan AS.

    Sayangnya, berbagai badan pengawas keuangan di tingkat nasional, regional, maupun internasional seakan diam dan mengambil sikap berpangku-tangan saja atas fenomena yang berpotensi mengacaukan sistem keuangan dunia. Walau pun ada suara-suara kritis dari berbagai institusi keuangan dunia, yang menyuarakan praktek-praktek tidak sehat dalam aktivitas OBS, para pelaku tetap tidak bergeming.

    Praktek tidak sehat ini pada akhirnya meledakkan banyak raksasa keuangan dunia, bahkan ada yang sudah berumur ratusan tahun. Nama-nama Lehman Brothers, Enron, Long Term Capital Management (LTCM), Barings, dan lainnya merupakan beberapa korban dari aktivitas OBS dan transaksi derivatif.

    Penyesuaian Pasal Karet

    Dari sudut perundang-undangan, menyusul skandal Enron di akhir 2001, pemerintah AS memberlakukan UU Sarbanes-Oxley pada pertengahan 2002. SEC sebagai Bapepam AS mengadopsi UU tersebut ke dalam UU Exchange – Section 13(j) dengan Section 401(a) dari UU tersebut sebagai lampiran.

    Ketentuan baru SEC, yang bertemakan Disclosure in Management’s Discussion and Analysis of Off-Balance Sheet Arrangements and Aggregate Contractual Obligations, berlaku mulai 1 April 2003. Ketentuan tersebut bertujuan adanya transparansi bagi kesepakatan OBS perusahaan. Selain itu, laporan tahunan emiten besar wajib memberikan disclosure terhadap kontrak obligasi-obligasi. SEC cenderung menetapkan keterbukaan berbasis prinsip.

    Menyusul penyalahgunaan ‘plastisitas’ FAS 140 dan ledakan masalah Enron, FASB kemudian menerbitkan 2 set kriteria akuntansi per 17 Januari 2003, yakni FASB Interpretation No.45 dan No.46. Kedua interpretasi tersebut merupakan hasil dari program dengan prioritas tinggi. Kedua interpretasi berbeda dalam mencikal-bakali (grandftahering) provisi.

    Secara lebih spesifik, FIN 46 mengistilahkan SPE dengan VIEs (Variable Interest Entities) dan juga mendefinisikan originator sebagai primary beneficiary. Selain itu, FIN 46 memiliki 3 tujuan:
    1. memberikan aplikasi yang lebih konsisten terhadap kebijakan konsolidasi terhadap VIEs, dengan maksud adanya standarisasi serta bisa dibandingkannya perusahaan dan/atau VIEs yang melakukan aktivitas serupa.
    2. Semua aset, kewajiban, dan hasil aktivitas VIEs dicantumkan dalam laporan keuangan konsolidasi dari primary beneficiary guna memberikan informasi lebih lengkap tentang sumber, obligasi, risiko, dan peluang dari perusahaan terkonsolidasi. Pada intinya, risiko VIE yang biasanya merupakan item OBS telah berubah menjadi item dalam neraca.
    3. Keterbukaan VIEs yang dipersyaratkan Interpretasi, khususnya bagi perusahaan yang memiliki VIEs, diharapkan bisa membantu pemakai laporan keuangan perusahaan dalam menilai risiko perusahaan.

    Beberapa ketentuan dalam FIN 45:
    a. mengatur garansi keuangan,
    b. berlaku bagi seluruh leasing sintetis yang baru, dan
    c. mengecualikan garansi yang sudah ada sebelum Interpretasi No.45 berlaku, sepanjang garansi belum dimodifikasi.
    d. leasing sintetis yang baru tidak bisa diperlakukan sebagai pembiayaan OBS untuk corporate lessees, melainkan sebagai pasiva lessee di neraca (lessee balance sheet liability).

    Beberapa ketentuan dalam FIN 46:
    a. mengatur konsolidasi aset dan kewajiban dari badan hukum terkait SPE ke dalam neraca badan hukum lainnya.
    b. berlaku bagi seluruh leasing aset sintetis yang baru yang dipegang SPE, termasuk seluruh real estate yang di-leasing secara sintetis.
    c. mulai berlaku pertengahan 2003 bagi struktur keuangan pre-existing.(untuk kebanyakan corporate lessees yang diperdagangkan secara umum).
    d. status struktur modal dari properti yang dimiliki SPE, sebelum FIN 46 berlaku, harus sudah dikonsolidasi ke dalam neraca lessee pada pertengahan 2003, dengan syarat properti tersebut belum di-refinance.

    Memanfaatkan Celah Hukum

    Sesuai adagium yang berlaku, the devil was in the details. Sejalan dengan perjalanan waktu, loophole dari FIN 46 mulai dimanfaatkan program-program asset-backed commercial paper (ABCP), alias para pelaku ABS yang kemudian memberlakukan berbagai aktivitasnya sebagai OBS. Loophole yang dimaksud terdapat pada pasal 9(c).
    9. An equity investment of less than 10 percent of the entity’s total assets shall not be considered sufficient to permit the entity to finance its activities without subordinated financial support in addition to the equity investment unless the equity investment can be demonstrated to be sufficient in at least one of the following three ways:
    a. The entity has demonstrated that it can finance its activities without additional subordinated financial support.
    b. The entity has at least as much equity invested as other entities that hold only similar assets of similar quality in similar amounts and operate with no additional subordinated financial support.
    c. The amount of equity invested in the entity exceeds the estimate of the entity’s expected losses based on reasonable quantitative evidence.
    10. Some entities may require an equity investment greater than 10 percent of their assets to finance their activities, especially if they engage in high-risk activities, hold high-risk assets, or have exposure to risks that are not reflected in the reported amounts of the entities’ assets or liabilities. The presumption in paragraph 9 does not relieve an enterprise of its responsibility to determine whether a particular entity with which the enterprise is involved needs an equity investment greater than 10 percent of its assets in order to finance its activities without subordinated financial support in addition to the equity investment.

    Berdasarkan pengetahuan dan pengalamannya, Adelson mengemukakan beberapa bahasa yang digunakan untuk ‘mengakali’ pasal 9(c): (19)
    1. Beberapa sponsor ABCP berpendapat bahwa dengan investasi pada outside equity kurang dari 0,1%, ketentuan pengkonsolidasian aktivitas OBS bisa dihindari.
    2. Nilai estimate dari harapan kerugian adalah sangat kecil, yakni pada kisaran 0,1%.
    3. Eksploitasi loophole lebih dikenal dengan istilah selling an expected loss tranche. Tiga bank yang mempelopori sejak pertengahan Juli 2003 adalah Mellon Bank, Citibank, dan HSBC, sama-sama mengunakan KPMG sebagai auditor.

    Publikasi besar-besaran loophole memaksa FASB pada akhir Oktober 2003 untuk mengeluarkan modifikasi terhadap FIN 46 dengan memasukkan Paragraf 9A yang baru.
    9A. Qualitative assessments shall be carefully considered before attempting to estimate the entity’s expected losses and equity investment at risk in paragraph 9(c). If, after diligent effort, a reasonable conclusion cannot be reached based solely on qualitative considerations, the amounts required by paragraph 9(c) shall be estimated

    Tiga strategi lainnya yang diterapkan pelaku sekuritisasi guna menghindari aturan pengkonsolidasian aktivitas OBS ke dalam neraca:
    1. Menstrukturkan kondite ABCP sebagai Qualifying SPE (QSPE) berdasarkan FAS 140. Dalam prakteknya, hal ini tidak bisa dilakukan mengingat penempatan kendala operasional yang janggal atas kondite.
    2. Metode silo yang memanfaatkan loophole pada pasal 13 dari FIN 46, tergantung nasabah bank yang dapat mengerti permasalahan peminjaman berdasarkan kondite ABCP dari bank. Bank of America diyakini sebagai satu-satunya bank yang menggunakan metode ini.
    3. Beberapa bank secara bersama mengurus program ABCP.

    Kerapuhan Sistem Finansil

    Kreativitas dan daya inovasi serta kejelian yang tinggi dalam mengejar keuntungan maksimal dalam waktu yang sesingkat-singkatnya membuat instrumen keuangan tumbuh subur bak cendawan di musim hujan. Beberapa istilah yang sering digunakan dalam menjelaskan prilaku demikian adalah herd instinct, mimicry, copycat. Prilaku agresif ini berdampak pada lonjakan luar biasa pada aktivitas perbankan global sekaligus kekhawatiran pada potensi risiko terhadap sistem keuangan internasional.

    Nilai nominal dari instrumen derivatif berlipat-lipat besarnya dari PDB global. Angka spektakuler ini menjelaskan cikal-bakal dari kemungkinan krisis finansil sekaligus merefleksikan kerapuhan sistem keuangan dunia. Andaikan ada rantai kontrak derivatif yang saling mengunci ini terurai akibat adanya kegagalan pada penyelesaian satu kontrak, yakni transaksi hedging kontrak yang lain, yang melakukan hedging terhadap yang lain.

    Penggandaan ekuitas sebanyak $1 menjadi transaksi derivatif bernilai $1000 seperti ilustrasi di atas memperlihatkan efek multiplier sebesar 1000x. Kejadian gagal bayar sebesar $1 bisa menimbulkan kerugian sebesar $1000. Satu kejadian kecil bisa memiliki dampak signifikan terhadap sistem keuangan global.

    Grafik – 1. Perkembangan aktivitas perbankan internasional

    Sumber: Patrick McGuire and Karsten von Kleist, Cyclical growth in the interbank market, dalam Patrick McGuire, et al, “Highlights of international banking and financial market activity,” BIS Quarterly Review: International banking and financial market developments, March 2008.
    Catatan:

    • The vertical lines mark: 1979 second oil shock; 1982 Mexican default; 1987 stock market correction; 1994 Mexican peso devaluation; 1997 Asian financial crisis; 1998 Russian default and LTCM; 2000 Nasdaq peak. The shaded areas mark US recessions (NBER definition).
    • Growth in BIS reporting banks’ cross-border claims in all currencies and foreign currency claims on residents.

    Hal ini pernah diutarakan Kindleberg di tahun 1978 seperti berikut: (20)
    “…may be trivial, a bankruptcy, a suicide, a flight, a revelation, a refusal of credit to some borrower, some change of view which leads a significant actor to unload. Prices fall. Expectations are reversed. The movement picks up speed. To the extent that speculators are leveraged with borrowed money, the decline in prices leads to further calls on them for margin or cash, and to further liquidation. As prices fall further, bank loans turn sour, and one or more mercantile houses, banks, discount houses, or brokerages fail. The credit system itself appears shaky and the race for liquidity is on”.

    Kasus sejarah kebangkrutan Long Term Capital Management (LTCM) dan aksi terkoordinasi The Fed dalam upaya menyelamatkan LTCM di bulan Oktober 1998 mungkin bisa menjadi contoh sejarah krisis instrumen derivatif pertama. (21) Kasus bersebab dari pengumuman moratorium sebesar 281 milyar rubel (US$ 13,5 milyar) yang dilakukan pemerintah Rusia di bulan Agustus 1998.

    Kekhawatiran The Fed di New York, terhadap potensi krisis bila LTCM bangkrut dan tidak diselamatkan secepatnya, dilandasi besarnya posisi LTCM di pasar-pasar yang tidak likuid. Status bangkrut bisa memaksa LTCM melikuidasi seluruh asetnya secara cepat dengan harga-harga sangat rendah, yang pada gilirannya bisa memperbesar masalah. Institusi lain bisa mendapat tekanan dan terpaksa menjual asetnya dengan cepat dan harga murah.

    Upaya penyelamatan LTCM dilakukan The Fed dengan mengumpulkan sekelompok bank swasta untuk membeli hedge fund tersebut dan melikuidasi seluruh posisinya secara normal. Interaksi yang intensif antara perantara keuangan dengan pasarnya membuat peran likuiditas menjadi crucial. Interaksi ini juga bisa memberikan penjelasan berbagai krisis sistemik atau economy-wide.

    Harga aset yang gampang berubah merupakan insentif bagi perantara keuangan untuk menyediakan likuiditas. Pasar likuiditas yang tidak elastis dalam jangka pendek membuat sedikit ketidakpastian agregat bisa menimbulkan fluktuasi yang tinggi dalam harga aset. Memegang likuiditas melibatkan opportunity cost, yang mana pemasok bisa mendapatkan kembali likuiditas hanya pada harga obral (fire sale), sehingga penyediaan swasta terhadap likuiditas oleh arbitrageurs tidak akan pernah cukup guna memastikan stabilitas harga aset.

    Sedikit shock dapat menyebabkan volatilitas harga aset yang signifikan. Ketika volatilitas cukup hebat, bank-bank merasa tidak mungkin bisa memenuhi komitmen mereka dan krisis dalam skala penuh (full-blown) pasti terjadi.

    Tiga bulan pasca penyelamatan LTCM, tidak ada satu pun perusahaan yang dipaksa melakukan deal terhadap posisi LTCM mengalami kehilangan uang, melainkan malah membuahkan uang. Dan risiko utama dari sistem keuangan berhasil dihindari, hanya dengan keterlibatan aksi yang tepat dari The Fed dan kehancuran pada beberapa negara berkembang. (22)

    Perubahan Portofolio The Fed

    Krisis subprime mortgage mengubah portofolio The Fed secara dramatis. Modifikasi dilakukan terhadap fasilitas discount window yang juga diberikan kepada investment banks, selain kepada bank-bank sebelumnya. Komisi Operasi Pasar Terbuka (FOMC) juga telah memodifikasi program peminjaman sekuritas dari System Open Market Account (SOMA).

    Empat program baru yang dijalankan The Fed:
    1. Term Discount Window (TDWP), mulai 17 Agustus 2007. Fasilitas ini membolehkan bank meminjam kolateral discount window yang layak secara penuh sampai 90 hari.
    2. Term Auction Facility (TAC), mulai 12 Desember 2007. Fasilitas ini membolehkan bank menawar jangka waktu federal funds sampai 28 hari, didukung kolateral discount window yang layak secara penuh.
    3. Term Securities Lending Facility (TSLF), mulai 11 Maret 2008. Dealer-dealer utama (bank dan investment bank) diijinkan meminjam US Treasuries dari SOMA portfolio overnight sampai 28 hari, dengan menggunakan Treasuries, agency securities, agency MBS, AAA/Aaa-rated private-label real estate MBS, collateralised MVS, agency-collateralised mortgage obligations, dan ABS lainnya (sekuritas terakhir mulai ditambahkan per 2 Mei 2008). Sekuritas Treasury yang dipinjam bisa di-repo overnight dan digunakan sebagai cara me-liquefy aset-aset yang tidak likuid selama periode kekacauan pasar. Sekuritas yang terkait TSFL yang dipinjamkan ditampilkan dalam neraca SOMA sebagai item OBS.
    4. Primary Dealer Credit Facility (PDCF), mulai 16 Maret 2008. Fasilitas ini membolehkan primary dealers meminjam discount window dengan menggunakan US Treasuries, agency securities, agency MBS, dan fasilitas utang dengan grade investasi.

    Grafik – 2. Factors adding to reserves and off balance sheet securities lending program

    Sumber: Federal Reserve Board of Governors Statistical Release H.4.1. Data through 8/20/08; Cumberland Advisors

    Kesimpulan

    Maraknya aktivitas off balance sheet yang dilakukan pelaku pasar keuangan dunia turut memacu bank sentral Amerika Setikat untuk ikut-ikutan melakukan hal serupa. Hal ini didasari keinginan untuk menyediakan likuiditas yang dibutuhkan pasar. Faktor yang tidak kalah pentingnya adalah untuk menjaga harga aset-aset yang tidak likuid tidak anjlok secara drastis menyusul kemungkinan fire sale demi menutupi kelangkaan likuiditas yang dialami para pelaku pasar keuangan.

    Dami mencegah fire sale, The Fed tidak segan-segan untuk menyelamatkan banyak lembaga yang memiliki masalah keuanngan yang sangat besar. Upaya penyelamatan bisa dilakukan The Fed sendiri, menggandeng satu lembaga keuangan yang masih solid basis keuangannya, membentuk konsorsium, atau lainnya.

    Berbagai aksi penyelamatan yang dilakukan The Fed tidak ubahnya seperti aksi pemadam kebakaran. Baru beraksi setelah ada kejadian. Sinyal peluang dan kemungkinan terjadinya ledakan transaksi intrumen derivatif telah disuarakan lebih dari 20 tahun yang lalu. Indikasi awal yang bisa dijadikan pintu masuk adanya aktivitas off balance sheet adalah adanya kenaikan dan pertumbuhan pendapatan yang signifikan.

    Pihak auditor, manajemen, regulator, dan otoritas pengawas seharusnya duduk bersama untuk mendiskusikan bahayanya tidak mengkalkulasi risiko ke dalam neraca, dalam artian penyediaan permodalan yang layak demi meng-cover risiko yang mungkin terealisasi menyusul adanya default pada satu atau banyak transaksi instrumen derivatif.

    Lampiran

    Grafik – 3. Aset Riel dan Aset Fiktif Bank-bank di AS, 1995–2000

    Sumber: Office of the Comptroller of the Currency dalam Breuer, Peter, Measuring Off-Balance-Sheet Leverage.
    Catatan:

    • Regulatory capital refers to tier 1 plus tier 2 capital
    • Judul grafik asli: US Banks: Total Gross and On-Balance-Sheet Leverage Ratios, 1995–2000

    Grafik – 4. Nilai Derivatif dan Modal 25 Bank AS Ternama (US$ milyar)

    Sumber: Office of the Comptroller of the Currency dalam PeterBreuer, Measuring Off-Balance-Sheet Leverage.
    Catatan :Judul grafik asli: Top-25 US Banks: Total Notional Amounts of Derivatives and Capital, 1995–2000 (US$ bn)

    Tabel – 2. Amounts of outstanding OTC derivatives

    Sumber: BIS Quarterly Review, Sept. 2008.

    Tabel – 3.a. Derivative financial instruments traded on organised exchangesSumber: BIS Quarterly Review, Sept. 2008.

    Tabel – 3.b. Derivative financial instruments traded on organised exchanges

    Sumber: BIS Quarterly Review, Sept. 2008.

     

    References/Notes:

    (3) Glyn A. Davies, A History of Money: From Ancient Times to the Present Day, ed.3, University of Wales Press, Cardiff, 2002.

    (4) Tiga instrumen yang pernah dilakukan pada masa lalu meliputi pengguntingan uang, pembersihan uang (monetary purge), dan penetapan uang muka impor.

    (5) Surat Berharga Pasar Uang tidak berlaku lagi sejak Juli 1998.

    (6) The Conference Board, Business Cycle Indicators, February 2006.

    (7)  Charles P. Jones, Investments: Analysis and Management, ed.9, Wiley, Hoboken, NJ, 2004, hal.347.

    (8) Shelagh Heffernan, Modern Banking in Theory and Practice, cet.6, Wiley, Chichester, UK, March 2003, hal.164-170.

    (9) Charles P. Jones, Investments: Analysis and Management, hal.142-144.

    (10) Shelagh Heffernan, Modern Banking in Theory and Practice, hal.164-170.

    (11) Istilah lain dari risiko pembayaran adalah risiko sistemik. Risiko sistemik bisa didefinisikan sebagai risiko kegagalan sistem finansil.

    (12) Frederic S. Mishkin dan Stanley G. Eakins, Financial Markets and Institutions, ed.4, Addison-Wesley, Boston, 2003, hal.491-518. Lihat juga Shelagh Heffernan, Modern Banking in Theory and Practice, hal.220.

    (13) Charles Parker Jones, Investments: Analysis and Management, hal.37.

    (14) Shelagh Heffernan, Modern Banking in Theory and Practice, hal.28.

    (15) Richard A. Brealey dan Stewart C. Myers, Principles of Corporate Finance, ed.4, McGraw-Hill, New York, 1991, hal.657.

    (16) Zvi Bodie, et al, Investments, ed..7, McGraw-Hill, Singapore, 2008, hal.852.

    (17) Peter Jeffrey, “International Harmonization of Accounting Standards, and The Question of Off-Balance Sheet Treatment,” Journal of Comparative and International Law, Vol.12:341, Duke, 2002.

    (18) http://www.bis.org/publ/bsbsca03.pdf, 21.02.2002.

    (19) Mark Adelson, “Off-Balance Sheet Update,” Nomura Fixed Income Research, Nomura Securities International, 24 Nov. 2003.

    (20) C. Kindleberger, Manias, panics, and crashes: a history of financial crises, Basic Books, 1978, hal.107-108; dalam Franklin Allen and Elena Carletti, “Financial system:shock absorber or amplifier?,” Paper, Sixth BIS Annual Conference 2007, “Financial system and macroeconomic resilience”, 18–19 June 2007, Brunnen, Switzerland; BIS Working Papers, 257, July 2008.

    (21) Stanley Fischer, “Concluding panel comments,” Sixth BIS Annual Conference on “Financial System and Macroeconomic Resilience”, Brunnen, Switzerland, 18–19 June 2007; dalam Financial system and macroeconomic resilience, Papers No.41, BIS, July 2008.

    (22) Stanley Fischer,“Keynote Address,” Fifth BIS Annual Research Conference tentang Financial Globalisation, 19-20 June 2006; dalam “Financial Market Liberalisation,” Papers, No.32, December 2006. Makalah awal pernah disampaikan dalam Konferensi OECD tentang Balancing Globalisation yang diadakan bulan Mei 2006.

     

     

     
  • Virtual Chitchatting 4:07 PM on 2010/12/21 Permalink
    Tags: , , , , obs   

    Belajar dari Keterpurukan Pembiayaan KPR di AS

    oleh Sando Sasako
    Lead Consultant
    Advanced Advocacy Plus

    Jakarta, 24 September 2007

    Pada roda yang berjalan, setiap bagiannya pasti menempati posisi di atas dan di bawah secara silih-berganti. Demikian pula kondisi pasar apa pun. Semuanya berpasangan. Kadang untung, kadang rugi. Risiko rugi merupakan bagian integral dari fungsi/sistem meraih keuntungan.

    Industri konstruksi perumahan di AS mulai bergairah kembali ketika secara perlahan The Fed mulai menurunkan suku bunga utamanya sejak awal 2001. Penambahan pasokan yang tidak diiringi dengan penambahan permintaan, dengan jumlah minimal sama, membuat persediaan rumah yang tersedia untuk dijual semakin menumpuk.

    Stimulasi permintaan rumah dilakukan dengan pemberian persetujuan KPR yang sarat dengan berbagai insentif keuangan, khususnya pada nasabah non-prima (subprime). Nasabah tipe ini dicirikan dengan berpendapatan kecil dan tidak memiliki track record sebagai pencicil utang yang baik serta dikenakan bunga yang lebih tinggi sekitar 2-3% dari bunga untuk nasabah prima.

    Ketika The Fed mulai secara berangsur menaikkan suku bunga utamanya, setelah berada pada level 1% selama periode medio-2003 sampai medio-2004, insentif yang ada semakin ditingkatkan. Jangka waktu pembayaran yang lebih lama, grace period untuk pembayaran pokok pinjaman, pemberian suku bunga tetap pada masa awal angsuran, pembayaran minimum, piggyback loans dari uang muka yang telah dibayarkan.

    Landasan utama pemberian berbagai insentif tersebut adalah pada beberapa asumsi tradisional. Harga rumah pasti naik; nasabah tidak akan pernah wanprestasi; pemberi pinjaman KPR tidak akan bangkrut. Harga rumah yang pasti naik melahirkan pilihan refinancing seandainya nasabah mengalami kejadian gagal bayar.

    Di tingkat konsumen, berbagai insentif tersebut seakan meninabobokan mereka perihal biaya aktual untuk memiliki rumah. Mereka sadar bahwa begitu mereka melakukan akad kredit dengan bank/pemberi KPR, mereka langsung mewarisi kewajiban finansil untuk melunasinya.

    Persetujuan KPR rumah baru bagi nasabah non-prima, kebanyakan, mengandalkan pada agunan rumah lama yang telah dimiliki. Seiring dengan semakin berakhirnya grace period dan The Fed fund rate yang juga secara konstan mengalami kenaikan, nasabah mulai merasakan peningkatan kewajiban finansilnya baik secara umum maupun untuk cicilan KPR.

    Kejadian wanprestasi dan refinancing mulai menampakkan dirinya sekaligus merefleksikan semakin buramnya industri perumahan AS. Desakan likuiditas ini membuat nasabah non-prima mulai memasarkan kedua rumahnya. Hal inilah yang menyebabkan terjadinya lonjakan jumlah inventory rumah yang pada gilirannya menjatuhkan harga rumah secara umum. Harga rumah yang jatuh membuat opsi refinancing semakin tidak menguntungkan. Penyitaan dan foreclosure/pembatalan KPR merupakan hal terburuk bagi nasabah.

    Di sisi pemberi KPR, berbagai KPR yang telah diberikan tersebut dikemas dalam bentuk mortgage-backed securities untuk dijual kepada institutional investor, biasanya reksadana atau dana pensiun. Di AS, pemberi KPR bisa berbentuk bank atau lembaga pembiayaan perumahan.1)

    Khusus untuk KPR non-prima (subprime mortgage), MBS dijual ke investment bank untuk dikemas-ulang menjadi Franken-loan dan dijual kepada Collateralised Debt Obligations (CDOs) dan Collateralised Loan Obligations (CLOs). Baik CDO maupun CLO merupakan investment fund yang dikelola oleh hedge fund atau bank. CDO membeli obligasi termasuk kelas high yield dan MBS; sementara CLO membeli pinjaman korporasi termasuk pinjaman untuk buyout, merger/akuisisi. Kebanyakan transaksi kedua wahana investasi ini tidak dicatat di neraca bank (off-balance-sheet).

    CDO dan CLO ini kemudian menerbitkan berbagai obligasi dengan dasar cicilan KPR dan kolateral seperti rumah, pabrik, perlengkapan, inventaris. Obligasi tersebut dijual ke investor asing seperti bank atau perusahaan asuransi. Surat utang yang paling banyak dicari adalah yang memiliki rating (investment grade) tertinggi, yakni obligasi yang memiliki klaim pertama atas cash flow dan kolateral pinjaman.

    Hedge fund yang lapar atas kinerja laba maksimal cenderung membeli obligasi dengan rating rendah (junk bonds), hasil yang lebih tinggi (higher-yielding), dan meramu hasil dengan aksi beli untung. Dengan jaminan pemberian keuntungan minimum 20%, mereka menetapkan charge super terhadap klien mereka seperti badan-badan amal, dana pensiun, ataupun orang-orang kaya. Dana pembelian yang dikeluarkan hedge fund tersebut merupakan pinjaman dari pialang-pialang utama milik investment bank yang menjamin emisi surat-surat utang tersebut.

    Rekayasa Finansial

    Di sisi underwriter, pihak-pihak yang menjamin emisi serangkaian surat utang berikut derivatifnya mampu meraih fee penjaminan berlipat-lipat. Securities houses tersebut berani melakukan penjaminan emisi karena pembelinya telah ada, yakni perusahaan-perusahaan yang notabene merupakan kepanjangan tangan operasional usaha mereka sendiri.

    Demi mendapatkan berbagai rating yang diinginkan terhadap berbagai surat utang tersebut di atas, investment bank melakukan kongkalingkong dengan semua badan rating ternama seperti S&P, Moody’s, dan Fitch. Mereka bahu-membahu melakukan financial engineering. Atas jasanya ini, badan-badan rating tersebut mendapatkan fee yang tidak sedikit.

    Harga surat utang tersebut ditetapkan melalui praktek akuntansi mark-to-model yang merupakan hasil kerja simulasi komputer. Mereka kemudian menyuarakan dibolehkannya institutional investor menerapkan aturan akuntansi melakukan mark subprime derivatives at cost.

    Praktek mark-to-model yang tidak sesuai dengan realita yang ada mulai memperlihatkan besarnya lubang pada arsitektur keuangan modern ketika underlying assumptions mulai berubah, tepatnya sejak medio-2006.

    Cicilan KPR yang harus dibayar tidaklah lagi tetap, suku bunga utama The Fed tetap naik, harga rumah tidak lagi naik karena adanya praktek quick-selling, opsi refinancing tidak lagi menguntungkan, gagal bayar semakin banyak. Bagi pemberi pinjaman KPR, cicilan KPR tidak lagi memberikan steady cash-inflow. Bagi investment bank dan seterusnya, cicilan KPR tidak lagi merupakan steady fee income.

    Disrupted revenue stream menurunkan kualitas investasi MBS dan sejenisnya. Bagi pemberi KPR, bank terkait, dan institutional investor, kejadian tersebut berdampak pada jatuhnya harga saham mereka. Di sisi lain, investor dan pemberi pinjaman kemudian meminta spread margin yang lebih tinggi, kolateral yang lebih ketat, dan insentif yang lebih banyak guna bertahan pada posisi hold.

    Tekanan jual dan flight to quality membuat pasar MBS tidak lagi menarik dan semakin ditinggalkan. Banyak pemberi KPR dan bank berguguran termasuk hedge fund, CDO, CLO dan sejenis. Hilangnya kepercayaan terhadap nilai aset yang mereka pegang turut mengeringkan likuiditas di pasar uang antar bank.

    Berbagai bank sentral di seluruh dunia melakukan concerted action dengan menginjeksi likuiditas sekitar US$ 300 milyar ke pasar. Penyelamatan tidak saja dilakukan terhadap pasar uang melainkan para rahwana di pasar MBS. Di AS, namanya Bear Stearns. Di Jerman, namanya IKB Deutsche Industriebank.

    Walau begitu, krisis subprime mortgage belum berlalu. Berbagai skenario dikemukakan oleh para ahlinya. Skenario terburuk adalah ketika wanprestasi terjadi pada semua exposure MBS yang jatuh tempo bersamaan waktunya. Sampai saat ini, belum diketahui nilai riel dari semua exposure MBS yang ada di portofolio setiap institutional investor. Nilai riel baru bisa diketahui ketika aset tersebut laku terjual.

    1) Sebagai contoh Aegis Mortgage, New Century Financial, People’s Choice Home Loan, SouthStar Funding, Alternative Financing, Fieldstone Investment.

    Sumber: Bisnis Indonesia, Senin, 9 Oktober 2007, hal.7.

     
c
Compose new post
j
Next post/Next comment
k
Previous post/Previous comment
r
Reply
e
Edit
o
Show/Hide comments
t
Go to top
l
Go to login
h
Show/Hide help
shift + esc
Cancel
Follow

Get every new post delivered to your Inbox.

%d bloggers like this: